Finanční deriváty: vyznejte se ve swapech

Plovoucí či fixní úrokové sazby? Jak se v nich vyznat a jakou kdy volit pro obchodování? Vysvětlíme si základy swapu a dalších nástrojů.

Swapy

Série plovoucích úrokových plateb může být poměrně problematická a riziková záležitost, pokud trvá delší časové období. Investor proto bude preferovat zafixování úrokových plateb, které zůstanou stejné po celou dobu. Tento požadavek může být lehce vyřešen pomocí úrokového swapu (interest rate swap), případně pomocí křížového měnového swapu (cross currency swap), který bude použitý, pokud investor chce zároveň vyměnit peněžní toky ve dvou různých měnách.

Úrokový swap (IRS)

Úrokový swap je finanční derivát typu „plain vanilla“, který je obchodován na OTC trzích. Protistrany si vyměňují fixní a plovoucí úrokové sazby spočítané na základě pomyslné částky, která slouží pouze k výpočtu výše úroků a sama o sobě se žádným způsobem mezi protistranami nepřevádí, a sjednanou splatností. Není zde ani žádná počáteční platba.

Plovoucí úroková sazba je vázaná na některou ze standardizovaných referenčních úrokových sazeb, jakými jsou například Libor, Euribor nebo Pribor, které se vyplácí každé půlroční úrokové období na evropských trzích a na konci každého čtvrtletí na trzích amerických.

Kromě pomyslné částky a splatnosti je zde klíčový parametr pro jednotlivé protistrany taktéž fixní úroková sazba, která se vyplácí na roční bázi. Například pětileté „nejlepší nákup/prodej“ sazby kotované na hodnotách 1,620/1,700 (viz tabulka níže) znamenají, že banka, která sazby určila, je připravená zaplatit/obdržet fixní úrokovou sazbu v procentech proti standardní půlroční plovoucí úrokově sazbě po dobu pěti let. V tomto případě by se jednalo o Pribor – Prague Interbank Offered Rate.

IRS sazby – CZK

Zdroj: www.patria.cz

Typickou situací, kdy společnost platí plovoucí úrokové sazby, je emitování vlastních dluhopisů. Z důvodu možné volatility plovoucích úrokových sazeb je cílem jejich zafixování na předem známou a především neměnnou úroveň. Na druhé straně tu mohou být banky či jiné instituce, které potřebují přesný opak – platit plovoucí úrokovou sazbu a obdržet tu fixní. Příkladem může být očekávání ušetření peněz na plovoucí úrokové sazbě, která je obvykle nižší nežli ta fixní.

Grafický průběh úrokového swapu

Zdroj: Vlastní tvorba

Hlavní uživatelé úrokových swapů pro zajištění jsou tedy společnosti a finanční instituce, které spravují aktiva a pasiva. Swapový kontrakt by mohl být teoreticky vložen mezi dvě společnosti s opačnou zajišťovací potřebou, ale jakožto i u některých dalších produktů je zde velký mezibankovní trh, na kterém kotující banky (market-makers) poskytují likviditu pro ostatní uživatele trhů (market-users), proto této možnosti není často využíváno.

Křížový měnový swap (CCS)

Pokud společnost nepotřebuje vyměnit pouze úrokové sazby, ale taktéž měny, křížový měnový swap by mohl být vhodným nástrojem. Ukázkovým příkladem tohoto finančního derivátu je situace, kdy si společnost vezme úvěr nebo vydá dluhopisy v zahraniční měně, ale peníze potřebuje v měně domácí pro vlastní investice nebo jiné účely. Důvodem tohoto rozhodnutí může být lepší dostupnost zdrojů na zahraničních trzích.

Společnost může plně vyměnit tok peněz zahraniční měny za tok peněz měny domácí s jinou společností či aktivní bankou v této oblasti. Zároveň nebude platit pouze úrok v cizí měně, ale taktéž musí převést jistinu zahraniční měny na začátku a na konci splatnosti swapu obdrží tuto jistinu od protistrany zpátky pro zaplacení úvěru v cizí měně. Na druhé straně společnost obdrží ekvivalent jistiny v domácí měně od protistrany v kontraktu, kterou na konci platnosti vrátí, a úroky v domácí měně. Jinými slovy je zde kromě vyměněných úrokových plateb spotová transakce na začátku a opačná forwardová transakce na konci.

Protistrany si nesjednávají pouze již zmíněné úrokové sazby, ale taktéž úrokové sazby za dvě samotné transakce s výměnou jistin na začátku a na konci kontraktu. Je standardem nastavit tyto dvě sazby na úrovni tržní spotové sazby pro vybraný měnový pár v daném okamžiku. Důvodem, proč forwardová sazba není očištěna úrokovým diferenciálem s ohledem na spotovou sazbu, je fakt, že diferenciál je již součástí výměny úrokových plateb.

Může zde být více různých kombinací vyměňovaných úrokových sazeb, obě dvě mohou být plovoucí, fixní, nebo jedna plovoucí a druhá fixní. Nejobvyklejší je však výměna za fixní sazby. Fixní sazba může být vyměněna za plovoucí pomocí úrokového swapu, pokud je to potřeba.

Forward Rate Agreements (FRA)

Jedná se o populární OTC deriváty peněžního trhu, které slouží k zafixování úrokové sazby IRk na vkladu či úvěru začínajícím v budoucím čase T1 a se splatností v čase T2, který je umístěn časově ještě dál. Potkáme se s označením T1×T2. Kontrakt v čase T1 stanoví rozdíl mezi IRk (dohodnutá fixní úroková sazba) a IRm (tržní úroková sazba definovaná jako referenční Libor, Euribor, Pribor atd. platná pro období T1×T2).

Myšlenkou je, že fixní úroková sazba vkladu by mohla být financována aktuální tržní úrokovou sazbou úvěrů nebo opačně fixní úroková sazba úvěru by mohla být vykompenzovaná tržní úrokovou sazbou vkladů. Rozdíl mezi IRk-IRm musí být samozřejmě nastaven pro délku časového období ve dnech a vynásoben dohodnutou nominální částkou A.

Částka vypořádání pro stranu, která obdrží fixní úrokovou sazbu v čase T1 je:

„Odměna“ může být pozitivní nebo negativní v závislosti na hodnotě rozdílu mezi IRk-IRm. Pokud je rozdíl kladný, příjemce fixní sazby obdrží kladnou odměnu, pokud je rozdíl negativní, poté příjemce fixní sazby platí odměnu plátci fixní sazby. Vzhledem k terminologii, příjemce fixní sazby je nazván FRA kupcem, zatímco plátce fixní sazby FRA prodejcem. V rámci této logiky je FRA kupec v dlouhé pozici a FRA prodejce v pozici krátké.

FRA sazby – CZK

Zdroj: www.patria.cz

FRA kontrakty mohou být použity jako jiné deriváty k zajištění, spekulaci nebo arbitráži. Spekulace je poměrně jednoduchá. Když spekulant očekává, že krátkodobé úrokové sazby vzrostou v průběhu šesti měsíců, tak vstoupí do dlouhé FRA pozice například pomocí termínu 6×9. Pokud úrokové sazby skutečně vzrostou, tak realizuje zisk, v opačném případě utrpí ztrátu.

Příklad

Kontrakt 6×9 na 100 milionů CZK byl dohodnut před jedním měsícem s placenou fixní sazbou IRk=1,4 %. Spočítejte tržní hodnotu pomocí sazeb z výše uvedené tabulky a osmiměsíční úrokové sazby 0,9 %. Krátká FRA pozice může být uzavřena termínem 5×8. Protože kurz střed je 1,065=(1,035+­1,095)/2, rozdíl bude negativních –0,335=(1,065–1,4). Jasně vidíme, že pozice je ve ztrátě. Počet dnů během osmi měsíců koresponduje s 244 dny a FRA kontrakt je na 90 dnů (5×8), takže tržní hodnota může být přesně spočítána jako:

Short Term Interest Rate (STIR) Futures

Burzovní ekvivalenty Forward Rate Agreements jsou STIR futures. Mezi ty nejpopulárnější patří Eurodollar, Euribor či Euroswiss. Zatímco FRA nabízí rozdílnou délku kontraktů, standardní délka STIR futures kontraktů je 90 dnů. Futures jsou na druhé straně obchodovány se širokou škálou splatností až k délce deseti let. Standardizovaná nominální hodnota Eurodollar futures kontraktu je 1 milion USD a podobně 1 milion EUR pro Euribor futures.

Eurodollar futures kontrakty by neměly být zaměňovány s peněžními EUR/USD futures kontrakty. Eurodollary jsou dolary, které jsou uloženy a obchodovány mimo území Spojených států amerických. Protože USD Libor referenční sazba použitá k uzavření kontraktů je založena na úrokových sazbách pro vklady obchodovaných v Londýně, kontrakty jsou nazvány Eurodollary. Euribor je naopak referenční sazbou publikovanou Thomson Reuters a založenou na evropských sazbách peněžního trhu.

Jako klasické futures, tak i STIR futures denně vyhodnocují zisk či ztrátu. Stejně jako v případě FRA je to založeno na rozdílu mezi IRk-IRm. Je zde však velmi důležitý rozdíl – řešení rovnice pro futures nebere v úvahu časovou hodnotu peněz, proto zde nenajdeme žádný diskontní faktor. Odměna z pohledu příjemce fixní sazby může být definována takto:

Výhoda tohoto zjednodušení spočívá v tom, že je lehce zapamatovatelné následující. Pokud se úrokové sazby STIR futures pohnou o jeden bazický bod (0,01 %) nahoru či dolů, tak se jedná o ekvivalent 25 USD nebo EUR. Cena futures je spočítána jako Last price = 100-IRk. Příjemce fixní sazby z futures může být v tomto případě v dlouhé pozici („kupuje“ dluhopisy) a plátce fixní sazby z futures bude naopak v pozici krátké („prodává“ dluhopisy).

Eurodollar futures kotace

Zdroj: www.cmegroup.com

Long Term Interest Rate (LTIR) Futures

Vypořádání LTIR futures není založeno na dlouhodobých úrokových sazbách, ale na cenách dluhopisů, které reflektují LTIR. Mezi nejoblíbenější můžeme zařadit U.S. Treasury Bond a Treasury Note Futures, U.K. Gilt Futures nebo Euro Bund Futures. Kontrakty jsou kotovány stejnou metodou jako podkladové dluhopisy a vypořádány jsou fyzicky. Dluhopisový futures kontrakt má normálně pouze jeden dluhopis jako podkladové aktivum, ale je zde seznam volitelných dluhopisů, které mohou být dodány

Protistrana v krátké pozici tak má možnost výběru dluhopisu k dodání. Protože různé dluhopisy s různými kupóny budou mít různé tržní hodnoty, specifikace kontraktu obsahuje přepočítací koeficient, který je použit k přepočítání cen futures na ceny peněžní v závislosti na vybraném dluhopisu k dodání.

Cenový graf 30-letých U.S. Treasury Bond Futures

Zdroj: www.cmegroup.com

Číslo v pravém sloupci grafu 144’22 představuje 144*(22/32) % z nominální hodnoty podkladového aktiva – dluhopisu.