Co jsou to finanční deriváty?

Futures, opce, swapy. Zní vám tyto názvy poněkud exoticky? Nic se neděje, vždyť se taky jedná o nejmladší finanční nástroje. Pravdou ovšem zůstává, že deriváty dnes tvoří neodmyslitelnou a velmi oblíbenou součást finančních trhů. Podívejme se, na jakém principu fungují!

Finanční derivát je finanční nástroj založený na nějakém „základnějším“ finančním nástroji (podkladovém aktivu). Hodnota finančního derivátu se odvíjí od hodnoty tohoto podkladového aktiva. Podkladové aktivum může být například obligace nebo akcie. Mezi základní typy finančních derivátů patří futures (český ekvivalent futurita se zatím příliš neujal), opce a swapy.

Futures
Trh s futures vznikl v polovině devatenáctého století v Chicagu. Futures je speciální typ forwardového kontraktu. Forwardový kontrakt je smlouva uzavřená v jednom časovém okamžiku o dodání zboží k určitému budoucímu datu za cenu stanovenou v době uzavření smlouvy. Typickým forwardovým kontraktem je například smlouva uzavřená dnes o dodání 1 tuny cukru ode dneška za rok za cenu 10 Kč/kg s platbou při dodáni zboží.

Futuritní kontrakty (futures) jsou forwardové kontrakty obchodované na organizované burze (např. Chicago Mercantile Exchange, New York Futures Exchange, ad.). Smluvní podmínky jednotlivých kontraktů jsou standardizované, určené pravidly příslušné burzy.

Historická zajímavost: Již v roce 1730 se v Japonsku obchodovaly standardizované forwardové kontrakty s rýží. Tyto kontrakty se velmi podobaly dnešním komoditním futuritním kontraktům. Jediná odlišnost byla v tom, že nebylo možno vyžadovat fyzické dodání zboží. Forwardový kontrakt mohl být nakoupen nebo prodán, ale nesměl být vyměněn za dodávku rýže. Časem se ukázalo, že zatímco spotové ceny rýže fluktuovaly jen málo, forwardové kontrakty vykazovaly dlouhodobě velké fluktuace. Vláda se proto v roce 1869 rozhodla forwardový trh uzavřít. Pak se stalo ovšem něco velmi zajímavého. Jakmile byl forwardový trh uzavřen, začal obrovsky fluktuovat spotový trh. Po dvou letech totálniho chaosu na spotovém trhu vláda opět povolila forwardové obchody. Forwardové kontrakty nyní mohly navíc požadovat fyzické plnění a forwardový trh se relativně stabilizoval.

Finanční futures jsou futuritní kontrakty, jejichž podkladovým aktivem je nějaký finanční nástroj. Oproti komoditním futures jsou mladým nástrojem, používají se zhruba od poloviny 70. let. Dnes se běžně obchodují finanční futures založené na měnách, dluhových nástrojích či finančních indexech. Podkladovým aktivem se tedy stává cizí měna, pokladniční poukázka, obligace nebo index. V případě finančních indexů jsou převáděny platby, které odpovídají změnám v nějakém indexu (např. S&P 500), a není tedy dodáváno skutečně oněch 500 titulů.

Vraťme se ještě k našemu příkladu s cukrem. Forwadový kontrakt byl uzavřen, protože obě strany věří, že pro ně bude výhodný. Smluvní cena je 10 Kč/kg. Předpokládejme, že cena v době dodání, tzv. spotová cena, je 12 Kč/kg. V tomto případě je prodávající zavázán dodat tunu cukru za cenu 10 Kč/kg, zatímco na spotovém trhu by mohl inkasovat cenu 12 Kč/kg. Prodejce má motivaci od kontraktu ustoupit (nedostát závazku).

Tohoto nebezpečí si jsou obě strany samozřejmě vědomy, a tak výše uvedený typ forwardového kontraktu se může uskutečnit jen mezi stranami, které se znají a důvěřují si. To ale není příliš praktické. Dalším problémem navíc může být nalezení partnera, který chce zobchodovat danou komoditu za stejnou dobu a ve stejném množství.

Právě proto vznikly a existují futuritní trhy, které tyto problémy forwardových kontraktů řeší. Bez organizovaného trhu by byla na derivátových trzích nedostatečná likvidita. Organizovaný trh s futures navíc umožňuje, aby obchodníci splnili své závazky, aniž by došlo ke skutečnému fyzickému dodání podkladového aktiva.

Jeden možný pohled na oceňování futures je tzv. vyloučení arbitráže (bezrizikového zisku). Vycházíme z toho, že na konkurenčním trhu rychle vymizí veškeré příležitosti k arbitráži. Pro výnos nějakého aktiva, třeba pokladniční poukázky, by tedy mělo například platit: výnos 167 denní poukázky = (výnos 77 denní poukázky) x (výnos 90 denní poukázky dodané jako futures za 77 dní).

Opce
Opce je právo koupit nebo prodat za (po) určitý čas určité zboží za určitou cenu. Takové právo má samozřejmě svoji cenu. Pokud se dnes akcie ČEZu prodávají po 100 Kč a investor má opci na nákup této akcie za 90 Kč, tato opce musí mít hodnotu nejméně 10 Kč (rozdíl mezi cenou, za kterou může investor nakoupit akcii ČEZu (90 Kč) a cenou, za kterou ji můžete prodat na spotovém trhu (100 Kč)).

Podkladovým aktivem opce může být vedle komodit, akcií a obligací také cizí měna, akciový index a dokonce i futuritní kontrakt, či swap. Rozlišujeme dvě velké skupiny opcí. Nákupní opce (call options) a prodejní opce (put options). Nákupní opce dává svému vlastníkovi právo k nákupu podkladového aktiva, za určitou cenu a k určitému datu. Prodejní opce dává stejné právo k prodeji.

Každá opce má svého prodejce a kupce. V případě nákupní opce dostává prodejce opce od kupujícího opce platbu, a kupující opce získává právo k nákupu určitého zboží od prodávajího opce za určitou cenu k určitému datu. Obdobně prodávající prodejní opce obdrží platbu od kupujícího. Kupující prodejní opce pak má právo prodat určité zboží prodávajícímu opce za určitou cenu, k určitému datu.

V každém případě představuje opce právo, nikoliv závazek, provést určitou transakci (prodat nebo koupit podkladové aktivum, uzavřít swap, ap.). Majitel nákupní opce ji může uplatnit a nakoupit zboží za smluvenou cenu, ale také nemusí. Také majitel prodejní opce může zboží za smluvených podmínek prodat, ale nemá povinnost tak učinit. Z prodeje opce ale závazky vznikají. Prodejce nákupní opce obdrží platbu a výměnou za to musí být připraven prodat sjednané zboží, pokud si to majitel opce bude přát (uplatní opci).

Cena, za kterou je koupeno/prodáno podkladové aktivum v případě uplatnění opce, se nazývá uplatňovací cena (strike price). Cena opce se nazývá opční prémie. Opční prémie je ovlivňována mnoha faktory.

Ukažme si to na nákupní opci. Její cena je ovlivňována současnou cenou podkladového aktiva (+), uplaňovací cenou (-), dobou zbývající do splatnosti opce, tzv. časovou hodnotou opce (+), volatilitou podkladového aktiva (+) a úrokovou mírou (+). Čím delší čas do splatnosti a čím větší volatilta podkladového aktiva, tím větší šance, že opce skončí tzv. při penězích (in-the-money), což znamená, že bude uplatněna. Co se týče úroků, úvaha je následující: čím vyšší úrokové sazby, tím víc se vyplatí držet nákupní opci místo akcie a zbytek peněz mít v aktivech nesoucích úrok. Oceňováním opcí se zabývá rozsáhlá literatura, viz např. slavný Black-Scholesův model.

Jednoduchý příklad s nákupní opcí: Ve své schránce objevíte reklamní leták s výhodnou nabídkou nového mobilního telefonu za 20 000 Kč. Pospícháte do obchodu, ale tam se dozvíte, že telefon je již vyprodán. Nicméně majitel obchodu vám napíše příslib (nákupní opci), že pokud kdykoliv během příštích dvou měsíců přijdete do obchodu, prodá vám ho za 20 000 Kč. Pak mohou nastat dva scénáře: Za několik týdnů jdete do obchodu a vidíte, že cena telefonu se vyšplhala na 22 000 Kč. Uplatníte tedy příslib (nákupní opci) a váš čistý zisk činí 2 000 Kč. Nebo přijdete do obchodu a mobil se bude prodávat za 18 000 Kč. V tom případě opci neuplatníte a koupíte si telefon za nižší cenu. Je vidět, že takovýto příslib má určitou hodnotu. Třetí možnost je tedy prodat tento příslib (nákupní opci) svému kamarádovi třeba za 100 Kč (opční prémie). Uplatňovací cena zůstává 20 000 Kč a splatnost 2 měsíce. Pokud bude cena telefonu vyšší než 20 100 Kč, např. 22 000 Kč, opce bude při penězích a kamarád realizuje zisk 1 900 Kč. Pokud bude cena v intervalu 20 000 – 20 100 Kč, kamarád opci uplatní a tratí méně než 100 Kč. Pokud cena klesne jakkoli hluboko, kamarád tratí stále pouze 100 Kč, přičemž opci samozřejmě neuplatní.

Předchozí příklad nám ukázal jednu důležitou vlastnost opcí. Zisky kupujícího nákupní opce (předpokládá růst cen) jsou neomezené, zatímco jeho ztráty jsou při poklesu cen – a tedy neuplatnění opce – omezené opční prémií. Ztráty prodávajícího kupní opce (předpokládá pokles cen) jsou při růstu cen neomezené, jeho zisk je v případě poklesu cen a neuplatnění opce omezen opční prémií (v našem příkladě si o ni ale obchodník neřekl). Ve finanční terminologii se tomuto efektu říká finanční páka.

Při obchodování s opcemi na organizovaném trhu lze jednotlivé opce nejrůzněji kombinovat a zaujímat různé pozice (vidlička, škrtič, ap.). Tak např. vidlička jsou dvě opce, jedna nákupní a jedna prodejní, se stejnou uplatňovací cenou a stejnou dobou do splatnosti. Investor, který kupuje vidličku, sází na to, že se hodnota podkladového aktiva, např. akcie, hodně vychýlí, ale neví jakým směrem (očekávají se třeba zprávy o hospodaření společnosti). Při sestavování kombinací se kreativitě meze nekladou. Stejně jako futures nebo swapy, i opce lze buď použít ke spekulaci (záměrně se vystavujeme riziku) nebo k hedgingu (riziko snižujeme).

Opce se používají také v tzv. zajištěných fondech (viz např. ING Český kontinuální click fond Euro Stoxx 50). To jsou fondy, které většinu majetku (např. 90 %) investují na peněžním a dluhopisovém trhu. Za menší část prostředků (např. 10 %) je pak koupena nákupní opce na nějaký akciový index. Opce je samozřejmě uplatněna, jen je-li v době splatnosti při penězích. Takto rozložené prostředky brání poklesu investice pod chráněnou hodnotu, přičemž dokáží využít růstový potenciál akciového trhu.

Swapy
Swap je dohoda mezi dvěma nebo více stranami o realizaci určitých peněžních toků v budoucnosti. Například strana A se zaváže platit fixní úrok 6 % z jednoho miliónu korun každý rok po dobu pěti let straně B. Strana B se na oplátku zaváže platit pohyblivý úrok (např. PRIBOR + 3 %) ze stejné částky po stejnou dobu. Dejme tomu, že v době první splátky je PRIBOR 4 %. Strana A by měla zaplatit 60 000 Kč, strana B 70 000 Kč. Normálně ale proběhne pouze čistá platba, tedy 10 00 Kč od strany B straně A. K toku jistin samozřejmě nedochází, ta pouze určuje výši úroku. V tomto případě se jedná o tzv. úrokový swap. Druhým základním typem swapu je měnový swap, při kterém jsou peněžní toky vázány na hodnotu cizích měn. Měnový swap je o něco složitější, jelikož při něm dochází k výměně jistiny.

Jaká je motivace k uzavření úrokového swapu? Představte si společnost, která poskytuje hypotéky. Taková společnost má velké množství dlouhodobých aktiv nesoucích fixní úrok (hypotéky) a krátkodobá pasiva (například vklady střadatelů) s pohyblivým úrokem. Proto je velmi citlivá na růst úrokových měr. Aby se vyhnula tomuto úrokovému riziku, může společnost použít úrokový swap. Pomocí něho může například přeměnit svá aktiva nesoucí fixní úrok na aktiva nesoucí pohyblivý úrok. Stačí si tuto společnost představit jako stranu A z minulého odstavce. Druhou stranu swapu tvoří strana s opačným problémem. Uzavřením swapu si obě strany polepší.

K měnovému swapu může vést například následující situace: Mějme dvě společnosti – americkou a německou. Americká společnost má komparativní výhodu v přístupu k americkému kapitálu, německá společnost má komparativní výhodu v přístupu k německému kapitálu. V první fázi si obě společnost doma půjčí odpovídající sumu v domácí měně a tuto jistinu si vymění. V dalších fázích dochází k úrokovým platbám mezi stranami a zároveň každá strana umořuje svůj domácí dluh. Zde se právě uplatňují komparativní výhody a obě strany dostávají větší platby, než kolik splácí na úrocích za půjčku. V poslední fázi se opět smění jistiny. Tímto způsobem, pomocí měnového swapu, jsou obě strany schopné financovat se levněji, než kdyby se pokoušely půjčovat si požadovanou měnu přímo.

Kde se s finančními deriváty obchoduje?
Ve světě se s opcemi obchoduje jak na trzích OTC (over-the-counter), tak i na burzách. Obecně platí, že deriváty podléhají tuhé regulaci. Jak to vypadá v ČR? V srpnu roku 2001 udělila Komise pro cenné papíry povolení organizovat veřejný trh s vybranými deriváty (opce a futures) Burze cenných papírů Praha. Na otázku Měšce: „Proč KCP bránila obchodování s finančními deriváty na Pražské burze?“ odpověděl pan Tomáš Ježek, člen prezidia KCP: „…finanční deriváty jsou velmi rizikové. Měli jsme z toho strach. Také likvidita podkladových aktiv byla nízká. Nyní již licence udělujeme, finanční deriváty na burzu patří…“

Na stránkách BCPP se dále dočteme, že: „Zkušenosti ze zahraničí dokumentují, že výsledky trhu, které zavedly obchodování s deriváty, docílily i určitého nárůstu likvidity na promptním trhu.“„nezbytnou podmínkou vedoucí k zahájení organizovaného obchodování s deriváty na českém kapitálovém trhu je udělení derivátových licencí jednotlivým obchodníkům s cennými papíry, kteří musí splnit kapitálové, technické, organizační a personální požadavky stanovené KCP.“

Snad se tedy přes všechny překážky brzy dočkáme fungujícího českého derivátového trhu.

Anketa

Obchodujete s deriváty?