ČNB: Posílení koruny se odkládá o rok. Zatím…

Dvouprocentní inflace bude nejspíše dosaženo až naprší a uschne, ne dříve než za dva roky. A vypadá to, že oslabování koruny skončí až v roce 2017. Kam směřuje česká měnová politika?

Máme plné kapsy rezerv v zahraničních měnách a vypořádali jsme se s dřívějším špatným hospodařením, mohla by hrdě říkat Česká národní banka. Stačilo jediné – oslabit korunu, nakupovat cizí měny za nově emitované koruny. Je to k nevíře, ale jsou tomu již dva roky, co ČNB přistoupila k intervenčnímu režimu cíleného oslabování koruny. Eventuální konec režimu devizových intervencí má podle aktuálních informací (pravděpodobně!) nastat až na přelomu roku 2016 a 2017. Termín ukončení se několikrát posunul a vlastně není jasné, co bude dál.

Bankovní rada v boji se zlevňováním

Několikrát do roka zasedá bankovní rada ČNB a její v tichosti přijatá rozhodnutí se mohou dotknout peněženek a rozpočtů každého z nás. Členové se seznámí s aktuální makroekonomickou prognózou, tedy tím, co by se mohlo s českou inflací udát ode dneška za dva roky. Posoudí se inflační rizika prognózy a nastaví se měnová politika. Dříve to znamenalo třeba zvýšení nebo snížení úrokových sazeb, dnes to znamená posun kurzu koruny. V rámci posledního zasedání rady došlo k „ponechání měnověpolitických sazeb na úrovni technické nuly“ a ponechání režimu umožňujícího „udržovat uvolněné měnové podmínky“. Nic se tedy nezměnilo, úroky na historicky nejnižších úrovních a kurzový režim oslabující korunu zůstal zapnutý. Vyšší úročení v bankách můžeme vyhlížet marně.

I na posledním zasedání bankovní rada diskutovala, jak se inflace spotřebitelských cen vyvíjí. Slabší kurz koruny prý „prosakuje“ do domácích cen, ovšem ceny potravin meziročně rostou pomaleji, stále klesá cena pohonných hmot a klesají i ceny v zahraničí. Bojovat s deflací, tedy zlevňováním, se zatím nedaří.

Česká ekonomika ale roste a jede na plné obrátky („hrubý domácí produkt se zdola přiblížil ke svému potenciálu“) a rostla zaměstnanost. Ne že by za to mohla jen netradiční měnová politika oslabování koruny, pomáhaly nízké ceny ropy, soukromá spotřeba i veřejné investice, zejména ty z evropských fondů. A výsledný verdikt? Ceny by mohly v důsledku oživení domácí ekonomiky růst, jen kdyby neklesaly ceny v zahraničí. Tržní úrokové sazby by měly zůstat velmi nízké a vypadá to, že režim umělého oslabování koruny se zase o rok prodloužil.

Dopady intervencí

Zásah ČNB, který jsme všichni pocítili i na vlastních kapsách a investičních výnosech, někteří kritizovali, jiní chválili. Svět se ale zbláznil, klesá cena ropy i jiné ceny v zahraničí a to působí proti antideflační snaze naší centrální banky. I když se vše z dovozu prodraží slabším kurzem, menší ceny v zahraničí výslednou cenu v korunách ani zvednout nemusí. Zdražování měřené indexem spotřebitelských cen není takové, jako si tvůrci měnové politiky představovali, a jak prognózy napovídají, inflačního cíle 2procentní inflace spotřebitelských cen bude dosaženo „na horizontu měnové politiky“ – tedy až naprší a uschne, ne dříve než za dva roky.

Jako spotřebitelé moc důvodů k radosti nemáme, jakékoli oslabování směnného kurzu nám vytahuje peníze z kapsy. Mohli bychom nakupovat o něco levněji, ale existující měnová politika je proti tomu. Ne, nebuďme pesimisté, shrňme i pozitiva. Jako zaměstnanci se na to můžeme dívat jiným způsobem, oslabování měny nám dává práci. Pracujeme-li na něčem, co je určeno na vývoz, námi přidaná hodnota v zahraničí zlevnila – měnová politika před dvěma lety podpořila ekonomický model opírající se o levnou pracovní sílu (cynik by hovořil cosi o montovnách).

Plody uvolněné měnové politiky ale někdo sklízí ve velkém. Stát prostředky přicházející z evropských fondů směňuje za výhodnější směnný kurz – za každé přijaté euro dostane více korun. Vývozci se radují ze zvýšených tržeb, developeři z podpoření poptávky, hypotékou zatížení lidé prožívající sen „bydlení ve svém“. Hůře jsou na tom ti, kteří utrácejí za vše z dovozu, ceny se přepočítávají kurzem, který působí zdražení. Podnikatelé, kteří potřebují nakupovat stroje, zařízení a technologie ze zahraničí, stejně tak jako konzervativní investoři a střadatelé, tedy spíše brblají. Raduje se ale stát, rostou daňové příjmy a klesají mandatorní výdaje.

Ministerstvo financí si může libovat, do jeho karet hrají záporné úroky vládních dluhopisů. Věřitelé mu za možnost financovat dluh platí a celé se to může jevit jako součást spekulace na budoucí posílení české koruny. Plakat ovšem může opět občan, který tratí třeba právě prostřednictvím budoucí hodnoty úspor uložených v penzijních fondech.

Naštěstí je to efekt, které nyní v hospodaření fondů není vidět, a tak slz moc neukápne. Jedním z nepříliš viditelných důsledků intervenčního režimu je, že se zvyšuje objem v bankovním systému nevyužitých peněz. Miliardy korun, které centrální banka utrácí za nákup deviz, končí povětšinou v českých bankách. Když už se úrokové sazby českých státních dluhopisů dostaly do záporu, zbývající alternativou je jejich ukládání u centrální banky – sice je to za 0,05 % p.a., ale je to jistota a lepší něco než nic. A tak v podobě vkladů bank leží v ČNB už téměř bilion korun.

Vklady měnově finančních institucí u ČNB (mil. Kč)

Jiné pozitivum kurzového závazku je skutečnost, že se snížilo kolísání kurzu koruny vůči euru, úřad centrální banky nabídl zajištění na makroúrovni. Vývozci a dovozci se mohou těšit z menší volatility koruny. Vžijme se ale do role vývozce nebo dovozce, na kterého dopadnou ztráty z budoucí skokové změny kurzu. Střih a ze dne na den v korunách utrží o pět, deset i více procent méně. Je to stabilita měny?

Chytrá horákyně: ani nahá, ani oblečená

Ozývají se hlasy, že konec kurzového závazku a vyvázání se z něho může způsobit šok. Jakkoli byl dříve dáván za vzor švýcarský kurzový závazek, šok vzniklý při uvolnění kurzu švýcarského franku na počátku letošního roku následování tohoto vzoru učinil nepatřičným (obrázek níže). Který exportér by chtěl, aby koruna skokově posílila o 20 procent? Takové šoky otřesou a zamíchají hospodařením i jinak zdravých firem, které jinak díky zvyšování produktivity ustojí roční posilování koruny třeba i o několik málo procent.

A tak namísto toho, aby se kapitáni průmyslu věnovali tomu, co je živí, musí obezřetně sledovat vyjádření a signály přicházející z centrální banky a přemýšlet, jak se zajistí a ochrání. A signály jsou někdy i rozporuplné. V srpnu viceguvernér ČNB sděluje, že prakticky si neumíme v této instituci představit, že bychom z toho závazku mohli slevit dříve než ve druhé polovině roku 2016. Pořád jsme ten podchlazený pacient. O dva měsíce později se v zápisu z bankovní rady hovoří o oživení ekonomiky a již se ponechávají dvířka pro potenciální dřívější ukončení závazku: „Pravděpodobnost toho, že bude potřeba ukončit kurzový závazek dříve, než předpokládá prognóza, se postupem času snižuje.“ Takže závazek trvá, ale je i možné, že bude ukončen dříve – věštba hodná pohádkové Chytré horákyně. Kapitán průmyslu nechť si vybere a raději si zaplatí měnové zajištění.

Posílení kurzu švýcarského franku po opuštění intervenční politiky

Zdroj: Google Finance

Obměna bankovní rady

Poměry v hlasování v bankovní radě se po obměně členů změní, vlastně záleží na tom, koho prezident republiky do rady „dosadí“. Třeba konečným přístavem české koruny bude přijetí eura, možná právě s kurzem, který se v posledních dvou letech osvědčil. Ne, nechme spekulací týkajících se přijetí eura, vraťme se nohama na zem. Na konci roku 2016 už bude Bankovní rada ČNB určitě složena jinak a ohlášený možný konec intervenčního režimu připadá na období obměny. Největší holubice létající na obláčku uvolnění měnové politiky opírající se o kurzový závazek, Mojmír Hampl a Vladimír Tomšík, mají mandát až do konce roku 2018. Souhlas s intervencemi a jejich trváním vyjádřil také Jiří Rusnok.

Oznámení o (pravděpodobném) prodloužení závazku bylo učiněno a důvěryhodnost politiky centrální banky vyžadující konzistentnost může v setrvání politiky slabé koruny hrát svou roli. A tak klidně mohou intervence pokračovat i po odchodu propagátora intervencí Miroslava Singera. Pro pozdější odchod také hovoří skutečnost, že bude snaha načasovat exit tak, aby byl tlak na posílení koruny menší než dnes – to může být, až v září 2016 možná skončí kvantitativní uvolňování Evropská centrální banka. Prosazuje-li ECB nízké úrokové sazby, může stěží sazby zvyšovat ČNB – byla by to pozvánka pro spekulativní kapitál a tlak na posílení koruny. Pokud intervence skončí, bude to tedy asi spíše později než dříve.

Intervence pokračují a to, co zůstává, jsou nezodpovězené otázky. Začne koruna po skončení intervencí posilovat, nebo bude dán prostor pro výnosy spekulativního kapitálu? Pomohla skutečně depreciace (oslabení) koruny zvrátit deflační vývoj? Vyvede nás úřad ČNB z deflace i v případě, když bude v zahraničí deflační vývoj pokračovat? Zvládne ČNB hladký exit bez šoků a skokového zhodnocení měny? Ekonomický život nefunguje ve vakuu a studentům ekonomie známé „ceteris paribus“, tedy za „jinak stejných podmínek“, platí i pro hodnocení dopadů diskutované nekonvenční měnové politiky. Ať už se členové bankovní rady jakkoli pochválí a opřou svou chválu o práci analytiků centrální banky, nezodpovězené otázky zůstanou.

5 názorů Vstoupit do diskuse
poslední názor přidán 27. 11. 2015 17:45
Zasílat nově přidané názory e-mailem